移动版

双鹭药业:业绩平稳增长,Q4有望加速

发布时间:2014-10-27    研究机构:兴业证券

事件:

近日,双鹭药业(002038)公布了其2014 年三季报,公司报告期实现销售收入8.97 亿元,同比增长8.15%,归属母公司净利润5.31 亿元,同比增长20.48%(扣非后增长17.93%),EPS1.16 元。

点评:

公司当期业绩略低于我们此前的预期(增长23%-28%)。

贝科能增速阶段性放缓,Q4 有望进一步提速:我们估计报告期内公司核心品种贝科能(复合辅酶)依然实现了5%左右的平稳增长,增长较慢的原因主要是贝科能的两个规格中200mg 产品经历了从八大处向昌平的产能转移,产能无法充分释放,自8 月中旬以后贝科能的生产才逐步正常,此外各地反商业贿赂和医保控费的持续对贝科能的放量也产生了一定的抑制。考虑到2013 年Q4 公司业绩基数不高,且2014 年Q4 贝科能生产已恢复正常,预计公司年报业绩有望较三季度进一步好转。在医院终端,PDB 样本医院数据显示其同比增速已由2014 年Q1 的9.05%上升至Q2 的17.04%,增长有所提速。随着贝科能销售规模的逐步增大,其正在逐步向二级医院和基层医疗机构进行终端下沉,该品种后续的增速也有望超过样本医院的统计值。在利润分配方面,从去年Q4 开始公司已完成了与总代理商的利润分配变更,我们认为未来2 年贝科能这一品种在终端增长和代理商利益分配变化的情况下利润有望保持平稳较快增长,为公司业绩增长奠定基础。

二线\储备品种丰富,子公司亮点较多:我们估计公司前三季度二线品种除三氧化二砷以外整体增速依然在20%左右,较前期增速有所提升,显示其营销体系的改革正在取得成效,从公司发展历史上来看,其早期重点精力集中于潜力品种研发和在位品种的产能建设上,而对营销体系关注程度相对较少,造成公司对经销商的管理精细化程度欠缺,部分具有独家剂型或规格优势的基因工程类品种以及近年来新推广的品种(例如杏灵滴丸、替莫唑胺)放量未达预期,随着这方面短板的逐步补齐,其二线品种增速也有望逐步好转,在研品中方面,公司扶济复凝胶已经完成现场检查,目前正在送药监总局进入最后签批环节,该品种剂型有了较大的改善,可用于无菌伤口及妇科等领域,我们认为未来其有望成为过亿元级别的大中型品种。其他品种方面,我们预计其依诺肝素钠未来将进入现场检查阶段,而腺苷蛋氨酸也有望在2015年初进入现场检查环节,加上目前分别在进入评审阶段和临床实验阶段的重磅炸弹级品种达沙替尼和来那度胺和在研的新一代生物类药物,长期来看公司有望形成以来那度胺、达沙替尼、三氧化二砷为代表的肿瘤\血液病用药、以贝科能及腺苷蛋氨酸、谷胱甘肽等产品为代表的辅酶及衍生品产品线、以及以CHO 真核细胞表达的新一代生物药产品的三大新主力产品线,品种格局将进一步合理化。在子公司方面,其参股公司蒙博润的生物透明质酸产品(用于人面部缺陷修复,医疗器械三类)已经获得注册批件并进入市场,目前蒙博润的产品正在已赠送的方式在美容院开展试用,对产品性能反馈良好。

公司也正在积极帮助蒙博润建设新的生产基地以解决产能问题。此外加拿大子公司PNUVAX SL 上半年已经实现扭亏为盈,我们预计其已经接获部分生物制品的委托生产订单,能够覆盖其日常运营的成本,2014 年外海亏损对于公司业绩的拖累将明显减少。作为产业投资的先行者,双鹭药业在过去先后投资了普仁鸿、星昊、迈迪、卡文迪许、长风、蒙博润等产品优势突出,业务特色鲜明的企业,这些企业均为公司贡献了较好的财务收益(如普仁鸿)或在研品种(如卡文迪许),未来随着上述公司业务逐步到达一定体量,公司无论是将其收购内臵化还是作为财务投资予以处臵都将获得不菲的收益。

财务指标总体正常:报告期内,公司各项财务指标总体稳定,报告期末公司应收账款为5.73 亿元,同比增长45.76%,增幅较高但整体规模仍处在可控范围内。综合毛利润率为82.31%,同比大幅上升4.3 个百分点,预计与部分区域销售方式同比变化和经销商利益分别格局变化有关。期间费用率方面,当期发生销售费用1900 万元,继续保持低位;发生管理费用6932 万元,同比减少8.46%,我们估计主要系加拿大子公司管理费用下降所致。总体而言,公司各项财务指标稳定,财务风险可控。

盈利预测:我们预计公司2014-2016 年EPS 分别为1.59、2.00、2.52 元,对应估值为27、21、17 倍,我们认为,公司主导品种贝科能作为应用范围广的独家大品种,市场核心竞争力强,在生产企业与经销商利润分配调整预期的前提下有望继续为公司业绩较快增长提供保障,目前阶段性的增长放缓将在产能搬迁结束后逐步恢复。此外公司产业投资能力出色,多个潜力重磅品种具有支撑其未来长期发展的可能性。考虑公司2013 年四季度业绩基数相对较低的影响,预计公司年报利润增长有望加速,继续维持其“增持”评级。

风险提示:行业政策变化,新产品上市低于预期。

申请时请注明股票名称